天风证券发布研报称，维持信义光能（00968）“买入”评级，继续看好公司成长前景及龙头优势。结合光伏玻璃景气位置及原燃料价格情况，改行调整光伏玻璃价格及成本假设，同时考虑公司新增产能投放节奏，下调公司25/26年整体收入预测至227/251亿元（前值424/501亿港元，公司今年将财报单位由港元改为人民币），新增27年预测为270亿元，同时下调公司25/26年归母净利预测至18/25亿元（前值59/72.5亿港元），新增27年预测为33亿元，25-27年归母净利YoY分别8%/10%/12%。
天风证券主要观点如下：
公司公告24年全年业绩，24fy公司收入219亿元，yoy-9.5%；归母净利10亿元，yoy-73.4%。其中24h2收入103亿元，yoy-21%，hoh-12%；归母净利-7.8亿元，同比环比均转亏。
增收不增利，静待行业供需格局变暖
收入角度，①24fy光伏玻璃业务收入188亿元，yoy-13.3%。按重量计，太阳能玻璃24fy销量yoy+9.6%。具体看，24fy公司投产有所延期，年内新增4400t/d产能，同时公司下半年冷修较多，在产产能由年中的2.7wt/t下降至24年底的2.32wt/d。价格端，24fy光伏玻璃价格同比下降幅度较大（据卓创资讯，24fy单平2.0mm镀膜光伏玻璃均价15元（含税），yoy-18%，是使得收入增速弱于销售增速的主因。进入3月，下游排产逐步提升，目前2mm玻璃价格上涨2元/平米左右，短期拐点显现。
②太阳能发电业务24fy收入30.2亿元，yoy+10%。截止24fy末，公司累计核准并网光伏电站项目6244MW（其中集中电站5841MW）。
盈利能力角度，公司24fy综合毛利率、归母净利率分别为15.8%、4.6%，yoy分别-11、-11pct。分业务看，24fy太阳能玻璃、太阳能发电毛利率分别为9.7%、67.3%，yoy分别-11.9、-1.2pct。此外，公司确认了3.93亿元的物业、厂房及设备减值亏损，以及1.6亿元存货减值。
近年光伏市场的快速增长导致太阳能产业链各环节的产能大幅增加。2024年下游装机的快速扩张停止，需求增长回归至正常水平。然而，行业供给未能及时调整，导致产能持续增加。因此，行业正经历前所未有的周期性调整，导致供需失衡，亦导致组件价格大幅下降。太阳能产业链内大多数环节都受到不同程度影响。
光伏玻璃扩产放缓，多晶硅建设完成
截至24年年底，公司太阳能玻璃日熔量总计32，200吨/天，其中在产产能23，200吨/天，4，000吨/天产能计划于25年按市场情况投产。新生产基地方面，印尼现有两条太阳能玻璃生产线正在建设，预期26Q1投产，同时，位于云南及江西的新生产基地的开发已暂停。公司将继续寻找其他海外扩产地点，并依据市场趋势调整新产能的建设时间及投产计划。多晶硅项目大致建设完成，准备工作进入最后阶段。资本开支方面，公司24年为47亿元，后续资本开支计划有所放缓。
风险提示：光伏玻璃供需关系弱于预期、政策风险、光伏电站收益不确定性风险。
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